行业光大证券春节因素难掩通胀弱势经济放缓加大

光大证券：春节因素难掩通胀弱势 经济放缓加大工业品通缩压力 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

1月通胀数字高于预期。根据统计局今日公布数据，2月CPI同比增长1.4%，高于我们0.9%和市场1.0%的预测（表格1）。同月，PPI同比增速则在1月的-4.3%的基础上再度大幅下滑至-4.8%，同样低于我们及市场的预测（图1）。

春节因素是CPI出现显著回升的主要原因。春节错位因素可以解释近年2月CPI同比较1月大幅回升的大部分。如果今年春节与去年位于同一天，即1月31日，估计结果显示近年2月CPI同比为0.9%。与今年2月实际值1.4%比较可得，春节因素解释了CPI同比下跌的绝大部分（图2）。估计方法为利用2000年以来春节万余1月31日天数对2月CPI进行回归，利用回归方程结果估算。

春节因素通过三类渠道影响CPI。首先，春节期间食品消费需求季节性上升，而食品供给成本同样显著上涨，导致食品价格出现明显攀升。今年2月CPI中食品分项环比上涨2.9%，其中鲜菜和鲜果分别大涨13.6%和8.9%（图3），贡献了当月CPI环比涨幅的一半以上。其次，虽然交通与通信行业由于价格管控对供需反映敏感度有限，但春节期间人口大规模迁徙依然推动交通与通信服务价格跌幅有所收窄，同比从1月的2.2%下降至2月的1.7%。再次，春节期间城镇劳动力供给的下降推动服务价格攀升。2月家庭用品及服务和娱乐教育文化用品及服务价格同比涨幅分别从1月的0.9%和0.3%扩大至1.5%和1.8%（图4）。

通胀依然总体维持弱势。2月通胀增速回升并非通胀趋势性改善，经济下行压力之下，通胀依然总体维持弱势。月整体通胀同比增速为1.1%，较去年12月的1.5%有明显下降。同时，猪肉价格即使在今年2月春节因素影响下，环比也仅有0.8%的增长，显示供需失衡压力较大。从高频价格数据观察，春节后食品价格出现显著回落一定程度的影响站的发展。如风格设计符合人们的品味，将带动通胀重回疲弱态势。春节后当月CPI环比会季节性下跌，3月CPI可能受其影响，同比增速重新跌落至1%附近（图5）。

实体经济疲弱与大宗商品价格下跌导致通缩压力大幅攀升。2月，PPI与PPIRM环比分别下跌0.7%和1.0%，同比跌幅分别较上月扩大0.5和0.7个百分点至4.8%和5.9%，同比跌幅继续创下金融危机以来的最大值。工业品价格下跌原因一方面是国内经济持续下行，需求疲弱对工业品价格形成抑制。另一方面，大宗商品价格持续下行，其中前期国际油价下跌导致国内石油产业工业品价格出现断崖式下行。2月石油和天然气开采业，石油加工、炼焦及核燃料加工业各厂商的技术碰撞有利于产品的发展。PPI同比跌幅分别从1月的32.9%与22.7%大幅扩大至42.4%和23.8%（图6）货币政策仍将放松，但信贷宽松将是最优选择。疲弱的经济增长需要宽松货币政策来托底。而通缩压力的上升也给货币放松留出了更大空间。不过，我们认为目前货币政策放松最应该，也最有可能以加大信贷投放的方式进行。这是因为过去几个月的宽松货币政策并未传导至实体经济，而只是让金融市场流动性泛滥，形成加杠杆背景下的资本市场泡沫。而资本市场加杠杆已经引起了决策者的关注，正在通过加强监管与保持短期利率高位运行抑制资本市场融资行为。接下来，稳定经济增长的关键是放松实体经济的融资瓶颈。在表外融资持续受到监管挤压的背景下，这只能通过加大表内信贷投放来完成。未来一段时间信贷投放力度可能持续加大。