行业方正证券汇丰季调存争议经济复苏不悲观

方正证券：汇丰季调存争议 经济复苏不悲观 国际原油价格持续低位运行类别： 机构： 研究员：

[摘要]

2月25日上午，Markit站公布：2013年2月汇丰中国制造业PMI初值录得50.4，较1月下降1.9个百分点。这不但是近四个月的1,060,609最低值，也是自去年9月以来连续5个月上升后的首次回落。投资者对我国当前经济复苏的分歧也随之加大，该如何解读2月汇丰制造业PMI数据？目前，市场对于经济担忧的观点认为，汇丰制造业PMI是季调后的数据，且这次环比降幅要大于历史均值，透露经济复苏或走进尾声；但同时，也存在一个更为乐观的观点，对汇丰制造业PMI季调质量存在质疑，认为这次下降的主要部分是反映季节性因素。

由此可见，对2月汇丰制造业PMI解读存在差异的关键，是在数据季调的质量。关于汇丰制造业PMI的季调效果，从历史数据来看，春节的生产淡季的季节性特征并不明显，比如2006、2007、2009、2012年的春节月份，其PMI值均有环比上涨，未出现季节性回落。但在2011年2月（春节月份），当月汇丰制造业PMI出现大幅环比下降（由54.5降至51.7），而当时经济增速却并未出现减弱（工业增加值增速由2010年12月的13.5%升至2月的14.1%）。

汇丰制造业PMI数据多大程度反映经济自身趋势，多大程度反映未调整充分的季节性因素？还较难区分，但我们可以与以往类似情形进行比较分析。相比于2008年的特殊年份，我们认为2011年春节月份更具可比性，经济复苏趋势未发生改变。

而对于未来经济的判断，也可与当时进行比较：2011年初我国经济虽然并未下行，但上行动力并不强劲，且在第二季度就出现不稳固的迹象。不过当前经济向上的环境与当时存在较大差异，尤其是通胀与货币政策环境，2011年初的通胀处于上升周期，并且通胀水平高位，货币政策趋紧，而当前虽然通胀也存在向上预期，但其绝对水平仍还温和可控，整体流动性环境也是偏宽松，对经济向上的支撑更有利。由此判断，我们认为未来一两个季度的经济复苏势头可看得更乐观些。

从需求数据来看，新订单、新出口订单指数均有明显下降，且新出口订单指数再次落在收缩区间，显示当前经济需求回升趋势并不稳固，外需也如我们预期，仍未摆脱弱势格局，但较去年三季度还是有所改善。

从库存指数来看，产成品库存去化减慢，出厂价格依旧处于扩张态势，企业仍处被动去库存阶段；原材料库存再次落入收缩区间，或表明需求回升力度不旺。工业企业能否顺利进入主动补库存阶段，与需求回升力度有关，仍存在不确定性。