国信证券美国去杠杆何时结束覆盖

国信证券：美国去杠杆何时结束 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

美国去杠杆何时结束本文重点围绕美国家庭部门的去杠杆化进程本文重点围绕美国家庭部门的去杠杆化进程，着重解决三方面问题：〈1〉美国家庭部门去杠杆化何时结束；〈2〉目前家庭部门低杠杆率受哪些因素制约；以及〈3〉在去杠杆化结束后再杠杆化的可能性、理由和幅度。

美国家庭部门去杠杆化有望在2013年中期或下半年结束根据我们的判断，美国家庭部门的去杠杆化将有望在2013年中期或下半年结束，届时家庭债务占可支配收入比例有望回归至2000年之前的长期趋势线附近，并接近100%左右可持续水平。这意味着家庭部门的资产负债表基本得以修复，债务负担逐步回落到正常可持续的水平。

收入增长、财富效应以及信贷获得决定再杠杆化幅度去杠杆过程中，私人和金融部门的资产负债表尚未修复，市场中缺乏有能力的信贷提供方和接受方，因此央行的政策刺激对信贷拉动有限；在去杠杆完成之后，私人部门是否愿意再杠杆取决于低利率政策刺激的持续和信贷环境改善，而再杠杆的幅度受收入增长预期、财富效应以及信贷获得三方面因素推动。这三者也解释了危机之后利率降至接近零，而家庭杠杆率仍偏低的原因。

实际利率下行或持续维持低位水平是80年代以来信贷扩张的根本原因。在本轮去杠杆过程中，美联储先后出台三轮量化宽松政策，并承诺将超低利率.25%延长至至少2015年中期。QE1和QE2在帮助经济走出衰退、对抗通胀以及修复资产负债表方面起到积极作用，QE3的最大不同在于它出现在去杠杆阶段的末期，并可能延长至去杠杆结束之后。尽管QE3对于压低抵押贷款利率边际递减，但在前期政策累积效应释放和低利率持续的背景下，QE3可谓对资产价格回升和信贷需求复苏再次注入一针强心剂。

美国私人部门再杠杆化的可能性高，但幅度有限若美联储信贷支持政策（低利率、QE3、HARP等政策）持续、财政悬崖问题得以妥善解决，私人部门在资产负债表修复后再杠杆的可能性高。美国去杠杆化的进程将逐步进入第二阶段，即私人部门开始一定程度的再杠杆而政府公共部门去杠杆逐步启动。在这一阶段，实际GDP因私人部门的需求回暖而有望持续回升。只有当公共部门债务的去杠杆化完成时，一轮危机才真正结束。

未来再杠杆化的幅度受收入增长预期、财富效应以及信贷获得三方面因素推动。

继而演变成打斗。 在现有政策支持下，收入增长、资产价格回升和借贷标准趋松有利于私人部门再杠杆，不过，去杠杆化的过程极大削弱了整体信贷市场的放贷能力，大量银行的破产倒闭和借贷标准的趋紧降低了金融部门向企业和家庭的放贷渠道和意愿；就业市场的疲弱在一定程度上抑制了收入增长预期；房价的低迷大幅压低了抵押担保品价值，降低了借贷者的信贷可获得性；未来金融监管的加强也可能在一定程度上抑制金融创新产品的发展，从而在一定时期制约私人部门再杠杆的幅度。因此，我们认为，消费支出的增速可能由信贷膨胀期时的3%回落至.5%的水平。