行业光大证券信贷一好就翻空需谨慎

光大证券：信贷一好就翻空 需谨慎 -1 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

◆ 月12日，央行公布2月金融统计数据:广义货币(M2)同比增长12.5%，月末人民币贷款余额84.72万亿元，同比增长14. %。2月份社会融资规模增量为1. 5万亿元，比上月少7099亿元，比去年同期多4608亿元。

◆信贷规模虽增长，结构虽改善，但仍存疑虑！2月新增人民币贷款1.02万亿，显著超过市场预期的7000亿元的水平。贷款规模增加的同时，结构也出现了改善。但这是不是能证明经济开始筑底，债市急需翻空呢？需谨慎！信贷数据之所以在研究中备受重视，在于信贷的两大分项——企业中长期贷款和居民中长期贷款对应着经济的两个重要支柱——固定资产投资和房地产。但2014年，情况开始有变化。企业中长期贷款与固定资产投资中国内贷款出现了明显的融资与投资缺口。企业中长期贷款没有进入固定资产投资。那么新增的这么多企业贷款去哪儿了呢？我们推测其中的差距可能来自于两方面：其一，表外资产入表，被替换成表内企业中长期贷款；其二，债务到期高峰来临，新增企业贷款可能有部分用来债务展期。居民中长期贷款与房地产销售这一组指标也出现了背离。房屋交易中贷款占比增加以及信贷发放和销售确认存在时间差可能是导致背离的部分原因。

但不论如何，企业信贷没有进入投资领域，不能拉动当期投资和后续生产，房地产销售没有改善，投资企稳前提不在，单纯的住房贷款增长而没有销售的回暖，并不能支持经济向好的大判断。

◆M2回升至12.5%，超出市场预期，也略超过政府工作报告中提到的12%增速目标，但我们认为这并不会对货币政策形成压力或掣肘。一方面，M2增速回升存在春节、财政的反季节投放等偶然因素，增长并没有形成趋势。

另一方面，根据我们的理解，本届政府工作报告的特点是目标不高，空间留足，这种设定方式给予政府兼顾多项政策目标下相机保障：上不了牌照抉择的腾挪空间。

不同时期侧重点不同，稳增长、调结构、稳定国际收支都可能成为某一阶段的政策重心。目前而言，基于前期比较差的经济数据，稳增长仍然是受侧重的政策目标，略超出12%的增速目标绝对在政策可接受范围之内。

◆社融小幅增长，但信托委托占比重回低位，表明表外融资动力不足。近年来，社会俄国防工业目前面临的主要问题是缺乏有效的产品质量管理体系。他说融资总量对投融资的表征意义强于M2，与GDP之间的关系也好于M2，社会融资增长放缓，对后续的经济回升构成压力。

近期公布的几个重要数据颇有起伏跌宕之感，显示CPI高出市场预期，再是经济投资数据创新低，今天金融信贷数据再超预期。我们的整体看法是，经济仍在下行趋势，但价格领域核心CPI稳定，赌通缩，博放松短期存在风险。信贷规模增长、结构改善，但企业中长期贷款增长没有带来固定投资的增加，居民中长期贷款增长没有助益房地产销售，投资企稳就更在其后。信贷改善对于实体的推动无论是速度还是力度都不能与之前相提并论。M2增速回到设定目标之上，但不会成为货币政策的掣肘。经济下行趋势没有改变，政策放松的窗口并未闭合。短期而言，债市预期充分，对于数据表现相对钝化，价格、经济、金融数据虽有起伏，但债券收益率波动较小，相对上周五首盘时有小幅下行。较高的资金面利率对长端形成压力，有待央行进一步的放松政策推动。